股指期货基差影响因素分析及历史回顾

原标题:股指期货基差影响因素分析及历史回顾

中粮期货有限公司 穆蓉

一、股指期货基差影响因素

1.股指期货理论定价

根据持有成本理论,股指期货的价格是由其持有成本决定的。持有成本分两片面:一是投资于该资产的机会成本,即资金成本;二是负向持有成本,即持有期间的持仓收入。倘若股指期货的市场价格与其理论价格或者说平衡价格发生背离,市场中的套利走为会使股指期货价格又回到其平衡程度。

根据定价公式,股指期货理论价格为:

其中,Ft为T时的股指期货价格,St为t时股票指数价格,r为从t到T时的短期利率程度;d为t到T时的股息收入率。可见,股指期货价格受四个因素的影响:股票指数价格程度、股息收入率、利率程度以及距交割期的时间长短。

2015年之后,国内股指期货永远处于贴水状态,用理论定价公式往推算基差程度存在较大谬误。根据吾们的不益看察,除了以上影响因素外,市场情感或者说投资者的后市预期也在很大程度上影响了国内股指期货的基差转折。

在进走基差分析时,吾们引入了月差率指标,该指标是用期货对数价格与期货相符约盈余期限拟相符得到的斜率,外示价格弯线上每月价格平均转折率。月差率为负代外该期货品栽远月相符约价格矮于近月相符约(现货指数),为正则相逆,与常用的基差率指标,(期货相符约价格-现货相符约价格)/现货相符约价格,外暗示义相通,又同时综相符逆映了某一品栽相符约的基差情况。

2.标普500期货基差基原形符定价公式

在成熟市场中,股指期货价格基原形符其理论定价公式,从标普500期货历史运走情况来望,其基差程度基本和美国短期资金利率转折趋势保持相反。

1)标普500指数成分股分红情况

标普500盈余指数追踪了标普500指数成分股的分红情况(股息收入),指数程度基于标普500指数成分股股息的累积总额,该指数调整频率为季度调整。标普500成分股在分红金额在差别季度之间异国清晰迥异。近十年来,标普500成分股现金分红总额安详增补,考虑股票市值后的年度股息率略有消极,团体在2%旁边。

2)资金成本影响

以美国一年期国债收入率行为市场短期资金成本的参考。标普500指数股息率与一年期国债收入率的历史走势基原形反,2008年金融危机后短期国债收入率下走,标普500月差率指数同步见顶回落,2009-2014年标普500期货表现远月贴水组织,直至2016年才进入升水区间;进入2019年,美国短期国债收入率再次消极,现在标普500指数期货月差率仍处在向下的趋势中,远月相符约幼幅贴水。

总的来望,美国标普500指数期货基差率是基原形符理论定价公式的,与美国一年期国债收入率走势转折相反,且当一年期国债收入率大于2%时(标普500股息率平均程度),标普500指数期货基差表现远月升水组织;当一年期国债收入率幼于2%时,标普500指数期货基差往往处于远月贴水状态。

3.国内股指期货基差走势受市场情感影响

1)A股分红的季节性对基差的影响

沪深300、上证50、中证500股息点指数系统手段与标普500盈余指数相通,以指数点的形势逆映指数成分股的总现金股息。与标普500股息点指数相比,A股三个宽基指数在一年内的斜率更担心详,在一季度和四季度清晰变幼,从理论上来说,在这段时间股指期货基差率会受到更大的分红负向影响,基差表现阶段性的贴水扩大或升水缩短。

2)资金成本对股指期货基差的影响

以中债国债一年期到期收入率行为市场短期资金成本参考,2010年以来,IF月差率与短期资金成本走势大致相通,并且是某些时间段基差转折的主要注释因素,例如在2020年1月-4月,中债国债一年期到期收入率由2.4160%消极至1.1177%,缩短了1.3%旁边,带动IF月差率由升水0.11%转为贴水0.49%。

3)基差程度的主要影响因素——市场情感及后市预期

对比标普500股指期货,国内三大股指期货与对答现货指数有着清晰的同步性。原由股指期货营业的是异日的指数价格,实际上逆答了投资者对异日一段时间指数走势的预期,在A股市场中,往往这栽预期是有趋势性的,即认为以前大涨的股票异日还会不息上涨,大跌的股票则相逆,所以基差自己也在必定程度上表现趋势性的转折,但基差的转折幅度和指数的转折幅度并不直接对答。

二、国内股指期货基差转折历史回顾

自2010年沪深300股指期货上市营业,吾国股指期货市场已经走过了十年的发展历程,详细来望,差别阶段的基差的主导因素差别。

1.2010.4.19-2015.6.12:股指期货上市初期

在2010.4-2014.12.31这段期间,IF基差大片面保持升水,资金成本处于相对高位,一年期国债利率运走中枢约在3%-3.5%,大于沪深300指数2%旁边的股息率程度。另一方面,沪深300指数股息率在2009-2013年呈逐渐上升趋势,叠添利率走势,基本能够注释这段时间基差的转折。

值得仔细的是,尽管2014岁暮沪深300指数在一个月内的上涨了挨近1000点,但那时IF基差率照样运走稳定,市场情感在这个阶段对基差的影响团体较幼。

2015年上半年,A股通过了轰轰烈烈的牛市,沪深300指数由2014岁暮的2500点旁边上涨到最高的5380点,翻了一番;与此同时,这一阶段IF月差率运走照样相对安详,期现货价差并未随着走情的上涨迅速拉大,逆而受国债利率消极的影响缩短,甚至在2015年6月展现了幼幅贴水。

在2010.4-2015.6,IF上市初期,岂论是在震动走情照样在迅速牛市走情下,市场情感对股指期货价格的影响程度都相对较幼,在资金成本和成分股分红的共同作用下,IF月差率大片面在0%-0.5%区间运走。

2.2015.6.15-2017.2.17:股灾后永远贴水

2015年下半年开起,沪深300指数从高点回落,IF基差自此进入深度贴水阶段,基差转折的主导因素也较前期展现转折。

最先,2015.7-2016的IF深度贴水时期,市场资金成本和指数股息率都相对安详,并未展现大幅震动,股指期货基差率主要是和指数走势有关,市场情感及后市预期都较为哀不益看,影响期货价格不息贴水于现货指数。另一方面,股灾后,中金所添大了对太甚投机营业的节制,投资者参与的难度和成本大幅增补。2016年后,随着市场情感的修复,股指期货贴水幅度较股灾时期已经有所拘谨。

3.2017.2.20-至今:常态化营业推动下的修复

2017年以后,中金所不息进走了四次推动股指期货常态化营业的营业制度调整,IF贴水幅度较前期已经大幅缩短,有涨有跌。一方面,能够望到,在4月-7月的沪深300指数的荟萃分红月份,IF会展现季节性的贴水走扩形象;另一方面,原由营业机制仍对投机营业有必定的节制,基差运走中枢较2010-2015年IF上市初期更矮。

总的来说,在分析国内股指期货基差时,除了必要考虑季节性的分红因素以及资金成本转折外,还必要综相符市场情感转折,这一点能够参考期货品栽投机度以及A股融资买入占比等指标。团体来望,现在IF、IH远月相符约考虑分红后的年化贴水率约5%,做空仍面临着基差折本,IC远月相符约贴水率仍超10%,考虑到近期现货指数仍处在震动调整阶段,融资买入占比不息消极,股指期货基差贴水的局面难以展现迅速修复,能够考虑进走期货众头替代策略,来获得这片面确定性超额收入。